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前沿拓展：

長城汽車

深度報告：10月銷量結構改善，ASP持續上行

砥礪前行，10月銷量順勢而上：公司10月銷量合計11.50萬輛，同比+4.5%，環比+15.0%；110月長城汽車累計銷售83.91萬輛，同比+6.7%。公司重點車型相繼開始放量，符合我們之前的預判：1)長城炮：銷量5020輛，超出市場預期。我們一直看好皮卡引領個性化消費的大趨勢，對皮卡市場空間的增長持樂觀態度，定位高端、價格中性的炮系列后期銷量有望持續超預期。展望未來，長城憑借皮卡專營店渠道加速建設和炮系列快速投放，預計2020年達到22萬銷量，2021年有望實現25萬銷量，其中炮系列貢獻11萬臺。2)WEY系列：批發拐點臨近，轉正在即。WEY系列10月銷量10364輛，同比4.8%(9月同比17.9%，降幅顯著收窄)，環比+19.1%。其中VV5、VV6、VV7銷量分別為3070、5275、2019輛，環比分別+50.5%、+3.6%、+28.8%。我們預計WEY年末月度銷量1.11.2萬輛，實現今年首次批售轉正，2020年16萬銷量，2021年18萬銷量。3)硬派SUV：H9仍有較大成長空間。H9在10月取得1568輛銷量的成績，同比+44.8%，環比+13.3%，上升勢頭強勁。中長期，我們預計H9國內批發銷量實現2000臺以上/月的突破(類比一汽豐田普拉多)。

加庫存有道，結構致勝ASP：長城汽車10月批售環比增加14996臺，增量主要集中在11萬元以上價格區間車型，其中8萬元以下車型增加103臺，811萬元車型增加240臺，1114萬元車型增加9981臺，13萬元以上車型增加4672臺。重點車型來看，H6運動/H6C、全新H6、炮系列等環比上量明顯，公司整體銷量結構顯著改善，ASP呈現明顯上行趨勢。對比其他自主頭部企業吉利，長城與吉利10月銷量均環比增加1.5萬臺左右，但公司加庫存的結構更加偏向于中高價車型，其產品力優勢得到市場的進一步驗證。

持續進化，哈弗長期立于不敗之地：哈弗前期經歷高速成長期、競爭加劇期、品牌重塑期，面對困難并未停留原地而是持續進化。2017年4月推出全新哈弗H6，2018年陸續推出哈弗H4&F5&F7三款衍生型緊湊級SUV，同時調整原紅藍標銷售渠道，產品譜系初步理順后，再經過運營端的全面重塑，浴火重生的哈弗品牌已經形成了完備的狼群戰術。其市占率在2018年48月觸底6.1%之后已開始顯著反彈，2018年912月哈弗SUV市占率達到10%，2019年110月市占率保持在8%左右。

1)按照公司目前的產品爬坡趨勢，向前展望2020年，預計哈弗品牌合計月均銷售78萬臺(保守口徑),全年市占率在9%左右。

2)再考慮新平臺架構推出后的個性化小型的H2換代(F3)、入門緊湊的H4換代、中型7座H7換代以及中型硬派5座H5換代復產，哈弗品牌的2022年保守穩態月銷量應當在10萬以上，預計哈弗全年市占率也將突破11%，如考慮Wey品牌銷量達到20萬臺以上，GWM的整體SUV市占率實現13%以上，超過2014年的12.8%高點。

投資評級和盈利預測：預計公司2019/2020/2021年盈利為48/65/85億元，對應當前股價PE分別為18/13/10倍，維持“買入”評級。

風險提示：宏觀經濟增速低于預期；乘用車市場增速回升無力；新車型銷量爬坡不及預期；單車盈利能力回升低于預期。

格力電器

設立電商子公司事件點評：發力電商渠道，重塑線上格局

報告導讀

天眼查顯示，格力于11月5日注資1億元成立全資子公司格力電子商務，董明珠任董事長。

投資要點

成立電商公司，發力線上渠道

目前格力在電商渠道份額僅有14%，遠低于其在線下渠道30%+的市占率，主要是基于保護線下渠道利益的考慮，格力此前對電商投入較少、定價較為保守，奧維顯示格力線上均價較其線下低21%，價差水平明顯小于競爭對手，這不僅使其線上份額偏低、也給了奧克斯等通過電商發展壯大的機會；在空調電商占比不斷提升以及行業步入弱景氣周期的背景下，此時格力成立高規格電商公司意在發力線上、打擊以電商渠道為主的中小品牌，預計此舉將重塑線上競爭格局、推動格力線上份額持續回升。

龍頭推進促銷，競爭格局向好

新冷年開盤后格力降價促銷力度加大，電商價格也一改此前保守風格，9月、10月格力電商均價同比降幅分別達到10%、15%，同時舉報事件使奧克斯電商份額大降且中小品牌成本被迫抬升，在此背景下，價差優勢縮小使得小品牌份額壓力明顯加大、龍頭集中度有望進一步提升，9月格力線上、線下份額已經全部止跌企穩、同比增幅實現轉正，隨著“龍頭降價、小品牌漲價”局面延續，看好份額回升推動龍頭保持平穩增長。

業績穩健增長，混改落地提升估值，維持買入

基于龍頭集中度提升以及地產竣工逐步改善，預計公司業績穩健增長依舊確定；而隨著高瓴入主、混改落地，公司在管理層激勵、治理改善等層面打開了想象空間，看好公司估值進一步修復，同時分紅比例也有望提升；預計20192021年EPS分別為4.75、5.23、5.73元，對應PE13、12、11倍，維持買入評級。

風險提示：空調競爭加劇使得費用投入超預期、原材料上漲超預期

恒瑞醫藥

公告點評：引進干眼癥新藥，創新平臺價值持續變現

事件：

公司與德國Novaliq達成協議，引進其干眼癥藥物CyclASol(0.1%環孢素A制劑)和NOV03(全氟己基辛烷)的中國臨床開發、生產、銷售獨家權利。

CyclASol是抗炎和免疫調節劑，用于治療水液缺乏型干眼癥，目前正在美國進行III期臨床試驗。在美國已經完成的臨床試驗中，CyclASol展現出了良好的療效、安全性和耐受性。

NOV03是具有新穎作用機理的藥物，用于治療與瞼板腺功能障礙(MGD)相關蒸發過強型干眼癥。目前在美國已完成II期臨床，計劃2019年底啟動III期臨床。在美國已經完成的臨床試驗中，NOV03展現出了良好的療效、安全性和耐受性。

公司將支付財務付款包括：

1)首付款：600萬美元+300萬美元(如NOV03首個核心專利在中國獲得授權則另支付)；

2)研發及上市里程碑付款：累計不超過500萬美元(CyclASol)+累計不超過700萬美元(NOV03)；

3)銷售里程碑付款：累計不超過5200萬美元(CyclASol)+累計不超過9200萬美元(NOV03)；

4)銷售提成：年凈銷售額的提成比例區間為各自的7%至10%，隨年凈銷售額的增加而梯度性增加。

公司將與Novaliq設立聯合管理委員會，由雙方各自3名代表組成。除非根據約定提前終止，該協議持續到銷售提成期(①公司首次商業銷售產品起滿10年，②許可區域內專利屆滿或被宣告無效，③許可區域內數據獨占期屆滿，三者中較晚的時點)為止。

點評：

引進干眼癥創新藥，醫藥龍頭進軍眼科

根據《干眼臨床診療專家共識(2013年)》，中國干眼癥發病率約2130%，但就診率較低，且治療方案有限，國內最常用的是人工淚液和激素，大多數中重度患者未能獲得滿意的治療效果。目前治療干眼癥的環孢素A滴眼液美國上市產品包括艾爾建的Restasis、太陽制藥的Cequa，歐洲上市產品包括參天制藥的Ikervis，其中Restasis于2018實現全球銷售額11.97億美元。

國內暫無治療干眼癥的環孢素A滴眼液上市。

CyclASol在II期臨床中表現出了優秀的有效性、安全性，與其他環孢素A滴眼液非頭對頭間接相比擁有療效好、起效快、耐受性良好的優勢。NOV03對患有MGD的DED患者顯示出前所未有的體征和癥狀改善。這兩個產品的引進將填補國內空白，公司有望借此進軍眼科領域。

國際化再下一城，創新平臺價值持續變現

截至目前，公司已從Oncolys、Mycovia、Novaliq三個海外合作伙伴引進4個創新產品的權益，為強大的國內研發團隊(超過3000人)和銷售團隊(超過1.2萬人)進一步賦能，使創新平臺優勢最大化。未來除內生型研發外，公司將逐步將“引進來”與“走出去”相結合，從國內創新逐步走向創新國際化。

盈利預測、投資評級和估值：

公司是中國創新藥龍頭企業，重磅品種正陸續獲批上市、放量，同時創新藥在研產品管線豐富，長期空間大。維持1921年EPS預測為1.20/1.53/2.02元，同比增長30/28/32%，現價對應1921年PE為76/59/45倍，維持“增持”評級。

風險提示：

藥品降價超預期的風險；新品審批進度不達預期；創新藥研發失敗的風險。

金地集團

2019年10月銷售數據點評：銷售保持穩增，料全年超2，000億

事件：

金地集團公布10月銷售數據，10月公司實現簽約金額158億元，同比增長19.6%；實現簽約面積86.8萬平方米，同比增長51.2%。110月，公司累計實現簽約金額1,576.5億元，同比增長32.1%；實現累計簽約面積797.1萬平方米，同比增長25%；110月，公司新增建面843.9萬平方米，同比增長35%；總地價563.5億元，同比下降15.9%。

點評：

10月銷售穩增、同比+20%，預計全年銷售超2,000億、同比超+23%10月銷售金額158億元，環比+36.8%、同比+19.6%；銷售面積86.8萬平米，環比35.8%、同比+51.2%；銷售均價18,203元/平，環比1.6%、同比20.9%。110月累計銷售金額1,576.5億元，同比+32.1%，漲幅較19月1.6pct；累計銷售面積797.1萬平米，同比+25%；累計銷售均價19,779元/平米，同比+5.7%。由于公司總土儲在1416年每年僅增長300萬方左右；本輪自17H2開始大力補庫存，18H1開工加速，18H2可售逐步累積、推盤加速，18年9月至今銷售持續回升一年。目前一二線市場銷售穩定，公司堅守一二線城市以及積極開工，將推動其銷售彈性更佳，并考慮10M19銷售額1,576億元以及18年1112月合計銷售額430億元，全年銷售保守已達2,006億元，同比超+23%。

10月拿地略有下沉，拿地面積/銷售面積達118%，拿地額/銷售額為29%10月公司在土地市場獲取襄陽、武漢、南昌等城市的合計6個項目，拿地仍聚焦一二線及環都市圈。10月拿地新增建面102萬平米，環比+146.9%、同比+117.7%，拿地面積占比銷售面積117.5%；對應總地價45.7億元，環比+268.9%、同比+47.6%；拿地金額占比銷售金額28.9%，較上年50.8%下降21.9pct；平均樓面價4,477元/平米，環比+49.4%、同比75.9%，拿地均價占比當月銷售均價24.6%，較上年51.5%下降26.9pct。我們用公司19H1半年報以及710月公告拿地統計得到10M2019拿地金額721億元，同比5.5%，拿地金額/銷售金額45.7%；拿地面積967萬方，同比+38.4%，拿地面積/銷售面積達121.4%；拿地均價7,453元/平，同比31.7%，拿地均價/銷售均價37.7%，較上年的51.5%下降13.8pct。按銷售均價2.0萬元/平估算公司前10月累計新增貨值1,935億元，高于同期銷售金額1,576億元。

投資建議：銷售保持穩增，料全年超2,000億，維持“強推”評級金地集團作為老牌龍頭房企之一，30載穩健歷程和險資高比例持股彰顯過去均衡發展和高分紅傳統，而聚焦一二線+18年銷售低基數+開工積極推動可售充沛之下，公司19年銷售彈性更佳。19H1末公司總土儲中80%位于一二線，預收款高覆蓋1.8倍，保障未來業績穩定釋放。我們維持公司201921年每股盈利預測為2.24、2.69元和3.17元，對應19/20年PE分別僅5.4/4.5倍，股息率高達5.0%，維持目標價17.76元，維持“強推”評級。

風險提示：房地產行業調控政策超預期收緊，行業資金超預期收緊。

比亞迪

重大事項點評：合資豐田，電動技術輸出的里程碑

事項：

公司公告，與豐田汽車于2019年11月7日簽訂合資成立純電動車的研發公司的協議。比亞迪與豐田將各持有合資公司50%股權。

合資公司將由雙方從事相關業務的人員共同組建，主要做1)純電動汽車及其衍生車輛以及相關零部件的設計開發，2)純電動汽車及其衍生車用零部件、組件以及總成的進出口及銷售等。

評論：

理解本次合資，關鍵3點：

1)合資成立研發公司，不涉及生產。可以理解為豐田(和比亞迪)的純電車研究院，未來車型按豐田意愿導入已有主機廠中生產；同時也是零部件供應的渠道商，為豐田等提供三電零部件及總成。

2)對豐田，(更像)合作發起方，將采用比亞迪核心電動技術及零部件總成，快速提升純電動車開發和量產能力。我們按3年左右時間預估首車2022年左右亮相。但通過合資一事，我們可以看到豐田對于掌握純電核心技術的態度并不堅決。

3)對比亞迪，技術輸出的重要里程碑，這個意義高于單純的零部件外供。車企有與關鍵零部件大廠成立合資公司實現穩定供應、互助共贏的傳統。此外，比亞迪也有機會通過合資公司進一步提升優化比亞迪在造車層面的品控和安全等能力，消化程度取決于外方態度和中方能力基礎以及合作機制設計。海外另外一家實現純電技術輸出的公司是大眾授權福特使用MEB平臺，但沒有合資公司。

受補貼和基數影響，公司當前電動車銷量處于平淡狀態。比亞迪10月批發合計4.1萬輛，同比18%、環比+6%。其中新能源乘用車1.2萬輛，同比57%、環比+21%。受補貼退坡及基數抬高影響，新能源車降幅逐月擴大(79月：3%，15%，34%)。本周新款秦EV上市，指導價降2萬至12.99萬起，電池容量降7度續駛里程提21km。燃油乘用車2.9萬輛、同比+37%、環比+2%。其中宋Pro1.6萬輛、環比+32%，保持熱銷趨勢。預計數據改善須體現更強性價比的全新車型上市。

投資建議：本次與豐田合資建立研發公司，進一步確認比亞迪在電動領域的突出優勢，技術輸出+關鍵高壁壘零部件供應商屬性增強。我們維持預計公司20192021年歸母凈利17.2億、24.3億、44.2億元，對應增速為38%、+42%、+82%。公司近兩年業績受補貼政策影響較大，但公司電動車龍頭地位日益突出，補貼負面影響也將逐漸步入歷史尾聲，公司2020年新技術、新車型有望提振需求及業績，本次實現三電技術外供的有力拓展，綜合以上因素維持公司2020年目標PB2.7倍，對應目標價55.1元，對應20192020PB2.8倍、2.7倍，PE87倍、62倍。維持“推薦”評級。

風險提示：電動車需求低于預期、電池降本速度低于預期、電動車政策波動等。

浙江鼎力

公司季報點評：三季度收入恢復增長，四季度收入有望加速向上

公司公布2019年三季報：公司2019年前三季度實現收入14.45億元，同比增長9.02%，實現歸母凈利潤4.44億元，同比增長12.02%，實現扣非凈利潤4.14億元，同比增長15.41%。2019Q3實現收入5.97億元，同比增長10.41%；2019Q3實現凈利潤1.83億元，同比降低3.9%，實現扣非凈利潤1.79億元，同比增長6.09%。

費用總體控制得當：2019前三季度銷售費用率同比降低0.73個百分點，管理費用率同比降低0.29個百分點，財務費用率同比降低1.04個百分點(主要系利息收入及匯兌收益增加所致)。2019Q3銷售費用率同比降低1.89個百分點，環比降低2.41個百分點；管理費用率同比降低0.1個百分點，環比降低1.72個百分點；財務費用率同比降低1.21個百分點，環比增加1.68個百分點。

受出口毛利率下滑影響，單三季度毛利率出現下滑：2019前三季度毛利率達到40.85%，同比提升0.19個百分點，其中Q3為39.61%，同比下降3.99個百分點，環比下降1.16個百分點。我們認為主要由于中美貿易摩擦等因素影響。我們認為向前看出口毛利率繼續下行空間很小，毛利率整體會保持在一個相對平穩的水平。

新臂式處于投產前期，為公司長期成長提供動力：升級款臂式新品已進行小批量生產并投放市場。公司募投項目“大型智能高空作業平臺建設項目”也已完成主要廠房的建設工作，現處于建設末期及設備采購、安裝階段。項目投產后可新增3200臺大型智能高空作業平臺，能有效提升公司臂式產品的生產能力，優化完善公司產品結構，增強公司在高端高空作業平臺市場的競爭優勢，助力高端產品市場開拓。

盈利預測與估值：受中美貿易摩擦影響，公司短期業績增速放緩，但我們認為公司長期成長邏輯沒有發生變化，長期堅定推薦。考慮中美貿易摩擦對公司短期業績影響，預計公司20192021年的歸母凈利潤為5.91/8.06/11.70億元，分別同比增長23.08%/36.33%/45.06%，EPS為1.71/2.32/3.37元。我們認為公司20年合理PE估值區間為3035倍，合理價值區間為69.6元81.2元，優于大市評級。

風險提示：國內外需求低預期；臂式推廣低于預期。

來源: 同花順金融研究中心

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拓展知識：